5 月份，在中美两国就关税问题达成暂时缓和协议后，全球股市出现反弹。尽管标普 500 指数环比上涨，但仍较历史高点下跌约 4%。与股市恢复形成对比的是，债券市场在高信用等级资产中表现疲软，原因主要是美国政府高额财政赤字所引发的长期国债大量发行压力。而比特币及整个加密资产板块（以市值加权的 FTSE Grayscale 加密行业指数为代表）在风险调整后的表现与全球股票市场相当，比特币单月上涨 11%，并在 5 月创下历史新高至 11.2 万美元。以太币涨幅更为显著，达到 44%，部分弥补了此前相较比特币的表现劣势。比特币需求往往在法币系统面临信任危机时上升。本月，美众议院通过了名为「One Big Beautiful Bill Act（OBBBA）」的大型支出法案。该法案预计将在未来十年内新增约 3 至 5 万亿美元的财政赤字。尽管美国政府短期无违约风险，但持续膨胀的国债水平已被穆迪下调主权信用评级至 AA，反映出市场对财政管理失控的担忧。这些宏观风险促使投资者更倾向于配置非主权价值储备资产，如黄金和比特币。此外，现货比特币 ETP 的强劲流入也表明机构仍在持续增持比特币，5 月单月流入达 52 亿美元。市场需求不断上升的背景下，企业也开始将比特币纳入资产负债表，形成「比特币财政公司」趋势。 MicroStrategy（现更名为 Strategy）在 5 月继续加仓比特币，购入约 2.7 万枚，市值达 28 亿美元。值得注意的是，Strategy 的市值已经远超其所持比特币本身的价值，表明市场对其股票形式的比特币敞口需求旺盛。受此启发，越来越多公司开始效仿其「比特币财政公司」模式。例如，Tether、Bitfinex 与软银联合成立了 Twenty One Capital，计划托管 4.2 万枚比特币（约 44 亿美元），主要由 Tether 提供；而 Worldcoin 创始人之一 David Bailey 则将 KindlyMD 转型为 Nakamoto Holdings，计划通过发行股票与可转债筹资 7 亿美元购买比特币，并将在全球其他市场复制该模式。甚至连特朗普旗下的 Truth Social 所属母公司也宣布将筹集 25 亿美元将比特币纳入资产负债表。该趋势并未止步于比特币。SharpLink Gaming 表示将成为以太坊财政公司，获得 Consensys 及其他加密机构支持。同时，也出现了以 Solana（Upexi）、XRP（VivoPower）、特朗普迷因币（Freight Technologies）为基础的财政公司。尽管现货 ETP 可能是更直接高效的加密资产投资渠道，但上市公司形式的加密敞口具备更强流动性与市场接受度。这类股票式配置方式已成为机构与传统投资者切入加密资产的重要路径。 以太坊在 5 月表现强劲，涨幅显著超过比特币，尽管从 2023 年以来的整体走势看，其与智能合约平台板块的表现基本一致。我们预计，随着美国推进明确的数字资产监管，以太坊等智能合约平台将受益于稳定币、资产代币化与 DeFi 的广泛采用。这些创新都依赖智能合约基础设施。虽然以太坊 Layer 1 的活跃度仍受 Layer 2 分流影响，但其庞大的链上资本存量、强调去中心化与安全性的文化仍具优势。5 月实施的 Pectra 升级虽改进了用户体验，但短期内对 Layer 1 交易量的提升有限。值得关注的是，Hyperliquid 的 HYPE 代币在大型资产中表现最亮眼。作为一个聚焦永续合约（perps）交易的去中心化交易平台，Hypercore 产品已占据超 80% 的链上 perp 交易份额，并在 5 月突破 170 亿美元月度交易量，日收入超过以太坊、Tron 与 Solana 等主流公链。该协议此前曾通过史上最大规模空投（以当前价格计达 80 亿美元）广受关注，激发业内对无 VC 支持下的新型代币经济模型的反思。Hyperliquid 高度依赖真实用户与自发流动性，已逐步构成对中心化衍生品交易平台的有力竞争。【原文为英文】\n原文链接