Tether 和 Circle 在稳定币市场的市场份额可能已经达到了相对巅峰，即使稳定币的总供应量仍在持续增长。预计到 2027 年，总市值将可能突破 1 万亿美元，但这一扩展不会像过去周期那样完全归于现有市场主导者。相反，越来越多的份额将流向生态系统原生稳定币和白标发行策略，因为区块链和应用程序正在转向将收益和分配内化。目前，Tether 和 Circle 共同占据了大约 85% 的流通稳定币供应量，约为 2650 亿美元。为了做个对比，Tether 据报道正在以 5000 亿美元的估值筹集 200 亿美元，流通量为 1850 亿美元；而 Circle 的市值约为 350 亿美元，流通量为 800 亿美元。 支撑其主导地位的网络效应正在逐渐削弱。三种力量推动了这一变化：首先，分配比感知的网络效应更为重要。Circle 与 Coinbase 的关系清晰地展示了这一点。Coinbase 从 Circle 的 USDC 储备中获得 50% 的剩余收益，并且对 Coinbase 平台上持有的 USDC 获得 100% 的收益。2024 年，Circle 大约从储备中获得了 17 亿美元的收入，并支付给 Coinbase 约 9.08 亿美元。这显示了分配合作伙伴如何捕捉到稳定币经济的大部分收益，以及为什么拥有强大分配渠道的玩家如今会推出自己的稳定币，而不是让发行商受益。其次，跨链基础设施使得稳定币具备了可替代性。主流 L2 上的标准桥接升级、LayerZero 和 Chainlink 的通用消息传递协议，以及智能路由聚合器的出现，使得稳定币在不同链之间的交换几乎没有成本，且用户体验原生支持。你使用的稳定币不再那么重要，因为你可以根据流动性需求迅速进行交易，而不需要考虑不同稳定币的具体差异。第三，监管明确性降低了市场准入的障碍。例如，GENIUS 法案等立法正在为美国本土稳定币创建统一框架，减少了基础设施提供商在其资产负债表上持有稳定币的风险。加上越来越多的白标发行商降低了发行成本，而非零的国库收益激励也为稳定币的流动性货币化提供了强大的动力，稳定币的堆栈正逐渐商品化，变得越来越具备可替代性。 这一转变已经在链上经济中显现。那些具有比 Circle 和 Tether 更强网络效应的链和应用，正通过采用白标稳定币解决方案，借助现有用户基础捕获那些历史上一直流向现有市场主导者的收益。对于那些长期忽视稳定币的链上投资者而言，这一动态的变化带来了真正的机会。在 DeFi 领域，这一趋势最为明显，也是其影响最为明显的地方。我们首先看到了 Hyperliquid 的转变，Hyperliquid 在提出 USDH 计划时，约有 55 亿美元的 USDC 存放在其平台上。这相当于每年为 Circle 和 Coinbase 带来大约 2.2 亿美元的增量收益，而这些收益本应留在 Hyperliquid 的体系内部。Hyperliquid 与 Circle 的合作非常有利可图，因为 USDC 作为 Hyperliquid 核心市场的主要资产，Circle 从平台的快速增长中直接受益，但并没有为此做出实质性贡献。对 Hyperliquid 来说，这意味着大量的价值流向了一个第三方，而这个第三方并没有付出太多努力来获取这些价值，且这种情况与其 “以社区为核心、生态系统对齐” 的理念是根本不匹配的。【原文为英文】\n原文链接