第一个罪魁祸首很明显：熊市。代币价格暴跌掏空了许多收益的燃料。DeFi 的繁荣靠的是昂贵的代币支撑：你能在稳定币池拿到 8% 收益，是因为协议可以铸造、分发当时暴涨的治理代币。但当代币价格崩 80–90%，游戏终结。流动性挖矿奖励要么消失，要么毫无价值。代币不涨，就没有免费午餐。代币暴跌伴随的是流动性出逃。DeFi 的 TVL 从 2021 年高点开始跳水，在 2022–2023 年间暴跌超 70%。资本大量撤离，借贷需求减少、交易费减少、激励减少 —— 收益自然枯萎。TVL 即便在 2024 年略有反弹，也远不及昔日辉煌。 最大的讽刺来了：传统金融开始提供比 DeFi 更好的收益。2023–2024 年美联储加息，让「零风险收益」（国债）接近 5%。稳定币借贷的亮点曾是：银行给 0.1%，DeFi 给 8%。但当无风险的 5% 出现，DeFi 的 3–4% 看起来简直愚蠢。为什么要为了 4% 把钱放进充满风险的智能合约，而不是买国债？结果：资本被吸走；链上稳定币躺在钱包里，不再被部署；持有无收益稳定币的机会成本变得巨大。如今 Aave、Compound 给你 4%（伴随各种风险），而 1 年期国债也给 5%，且无风险。 很多昔日高收益，本质上都是假的：靠代币通胀、VC 补贴或庞氏激励。这种玩法注定撑不久。2022 年以后，协议不得不面对现实：不可能在熊市继续支付 20% APY。不可能无限印代币。不可能靠补贴撑高收益。激励削减、金库耗尽、挖矿活动关闭 —— 一个个项目走向末路。结果唯一还能长期存在的收益，只能来自真实收入（交易费、利差），而这类收益非常有限。DeFi 被逼成熟，但收益也缩水到现实水平。【原文为英文】\n原文链接